**总理：货币政策的担心 货币调控的无奈

蓝色白羊

国务院总理**近日在京会见出席中国发展高层论坛2010年会的境外代表时指出，去年实施适度宽松的货币政策，就是要保持流动性充裕，贷款均衡可持续，但并未完全如愿。这说明在金融调控和监管上还有缺陷。**说，有些不知情的人，以为是中国政府有意扩大信贷规模。事实上，这恰恰是他每天担心的。

温总理的这番话道出了中国制定和执行货币政策过程中的一大困难，即政策的传导链条还很不完善。去年一年，中国执行适度宽松的货币政策，年初制定的信贷调控目标是5万亿元以上，实际信贷投放却达到了9.59万亿，而且投放节奏波动较大。正如温总理所说，这是一个未能完全如愿的结果。而金融体系不健全导致货币政策传导通道不畅是其中的重要原因。因此温总理提出，要通过改革建立一个完整、健康、可持续的金融体系。

中央银行进行宏观调控的直接着力点是货币政策工具，这些工具最终发挥作用需要依赖银行体系的传导，但是中国的银行体系在传导政策过程中往往会出现偏差，去年的信贷飙升便是最明显的例子。信贷狂潮之所以频繁出现，同我国金融体系的自身特点有很大关系。首先是整个经济的运行高度依赖以银行为主体的间接融资，信贷快速增长成为经济运行的客观需要，经济主体的投资冲动会对银行放贷形成倒逼，对于银行来说，放款数量实际上是一个外生的变量。

其次，利润结构过分依赖息差造成了商业银行天然的放贷冲动。一方面，中国的商业银行有将近90％的利润来源于存贷款利差，发放贷款是银行安身立命的根本；另一方面，由于中央银行管住了贷款利率下限和存款利率上限，从而保证了商业银行的存贷利差，银行追逐利差的难度非常小，只要放出贷款，就意味着创造了利润。目前，中国的商业银行拥有全世界最大的利差收益，因此在适度宽松的货币环境下，抑制银行的放贷冲动会变得非常困难。

商业银行的放贷冲动不但会扭曲货币政策目标，还使得金融风险过多地集中在银行体系，带来整个金融体系的不稳定。解决融资结构不合理的首要方法是发展直接融资体系。

因此**也在上述同一场合指出，中国重视发展资本市场。即使最困难的时候，也没有放松资本市场改革。去年又推出了创业板。改革的目标，就是要将间接融资为主，变成间接融资与直接融资相结合，充分发挥资本市场的作用。

然而，改革金融体系并非朝夕之功，短期来看，中国还不具备传统货币政策工具发挥作用的最理想环境。为了达到货币政策目标，相关部门不得不较多依赖信贷额度调控这一并非完全市场化的工具。在现实的环境下，信贷额度调控成为一种无奈的最优选择。在2007年之前的相当长时间内，中央银行逐渐弱化了对商业银行的直接信贷调控，但从2007年下半年开始，由于经济过热和通货膨胀形势严峻，央行在多次使用紧缩性货币政策效果不明显的情况，再次启用了信贷额度调控，这一政策延续到了2008年上半年。2008年下半年，随着国际金融危机的全面爆发，信贷调控政策开始退出。

为了管理通胀预期，从去年下半年开始，相关部门对银行信贷投放节奏的调控力度再度加强，调控政策在今年得以延续。中央银行在年初提出，要防止信贷月度和季度间的大幅波动。有消息称，在7.5万亿元的总额度之下，相关部门还提出了季度间的投放节奏要求，四个季度的额度分配比例为3：3：2：2，从今年前两月的执行情况来看，严格的信贷调控措施还是发挥了作用。

与信贷额度调控的立竿见影相比，其他货币政策工具显得不是那么重要。展望未来，预计中央银行会在信贷管理的基础之上，继续使用数量型货币政策工具管理银行体系的流动性，短期内可能再次上调存款准备金率。至于加息，主要的参考指标是通胀情况，而且参考的应是未来的通胀走势，现阶段的通胀苗头更多是受到翘尾因素等影响，并不构成央行加息的理由。